Une question mondiale : les dettes souveraines

À la différence des agents privés, les États disposent de deux privilèges : ils ont la capacité de déterminer eux-mêmes les ressources qu’ils prélèvent dans l’économie (taux d’imposition voté par le Parlement) et grâce au privilège de l’émission monétaire, ils peuvent si nécessaire régler leur dette en émettant de la monnaie supplémentaire.
Mais une telle opération présente des risques d’inflation qui peuvent avoir des conséquences particulièrement graves sur le bon fonctionnement de l’économie, même si l’inflation réduit la charge de la dette.

Un déficit public qui a pour objectif de compenser l’insuffisance de la demande favorise l’inflation si les capacités productives intérieures ne permettent pas de répondre à cette demande supplémentaire. Par ailleurs cela risque en plus d’augmenter le déficit de la balance courante en raison d’une augmentation des importations.
Par conséquent, certains pays ont décidé de rendre leur banque centrale indépendante et lui ont fixé comme objectif principal de lutter contre l’inflation, lui retirant ainsi le privilège de seigneuriage de l’émission monétaire tout en lui interdisant de racheter les dettes émises par les États membres (quand il s’agit d’une banque centrale pour plusieurs États). C’est ainsi le cas de la zone euro, dont la Banque centrale a pour principale fonction de lutter contre l’inflation, sans pour autant qu'elle ne contrôle l’endettement des pays membres de la zone euro ni ne maîtrise les écarts de productivité entre les pays de la zone.

Les dettes souveraines comme les autres dettes font l’objet d’une notation par des agences indépendantes. Cette notation permet de déterminer la qualité des émetteurs publics (États, banques centrales, organismes de protection sociale, collectivités territoriales, établissements publics) qui est ainsi évaluée afin de garantir aux prêteurs la solidité des capacités de remboursements des emprunteurs. Les capacités de remboursement dépendent étroitement de la possibilité pour les pouvoirs publics de lever les impôts et donc des performances économiques et de la bonne gestion des finances publiques.

L’accumulation des déficits publics conduit à faire augmenter la dette publique qui, au-delà d’un certain seuil, peut devenir préoccupante. En effet, un taux d’endettement trop élevé hypothèque la capacité de remboursement car la charge de la dette (remboursement des intérêts et du capital) devient trop importante. Une dette trop importante conduit à un effet boule de neige, lorsque la dette augmente plus vite que les richesses produites. Il devient alors de plus en plus difficile de rembourser les emprunts contractés. Les économistes s’accordent pour constater qu’au-delà d’un seuil de 90% d’endettement, la charge de la dette augmente plus vite que les ressources nécessaires pour la financer et fait peser sur la croissance un poids non négligeable. Mais un tel seuil dépend aussi d’autres variables. Et d'un point de vue encore plus général, se pose également la question de la soutenabilité de la dette publique, qui correspond au montant maximum des ressources transférées aux créanciers que les contribuables futurs sont susceptibles d’accepter.

La crise enclenchée aux États-Unis est née d’un endettement privé excessif des ménages étasuniens suite à leur consommation et à l’achat de leur logement ainsi que suite à une explosion de la bulle immobilière. Cette crise, au départ limitée au secteur du financement de l’immobilier, suite à l'accord de crédits à des ménages ne disposant pas des capacités de remboursement nécessaires (crédits subprimes), est devenue une crise financière généralisée. Les opérateurs financiers comptant sur la valeur immobilière hypothécaire des biens acquis pour garantir les crédits accordés, ont diffusé sur les marchés financiers les titres correspondants en les revendant (processus de titrisation). Ces titres ont ensuite été incorporés dans des produits financiers complexes et, afin de garantir la valeur de ces produits financiers, les banques ont fait appel aux compagnies d’assurance pour en garantir la valeur. Cependant, elles ont aussi eu recours aux produits dérivés qui permettent d’anticiper l’évolution future d’un actif financier.
La crise financière est devenue une crise bancaire lorsque les banques ont commencé à douter de la solidité de ces actifs ainsi détenus par les autres banques, et lorsqu'elles ont commencé à ne plus se faire confiance pour se prêter des liquidités.

La globalisation financière a alors favorisé la diffusion de la crise financière et bancaire sur l’ensemble des pays occidentaux en raison de l’interconnexion des marchés financiers. Les États occidentaux ont alors réagi en ordre dispersé pour relancer l’activité économique et soutenir les banques afin d’éviter un effondrement généralisé de la demande globale. La crise au départ financière et bancaire, s’est diffusée à l’économie réelle en réduisant fortement les sources de financement de l’activité économique. La crise a engendré une augmentation des dépenses d’intervention des États visant à atténuer la crise économique, a réduit les recettes fiscales du fait d’une moindre activité économique, et a augmenté les dépenses sociales qui avaient dans un premier temps permis d’amortir la crise.

Avec ce retournement, les dépenses sociales pour lutter contre le chômage et les difficultés économiques sont devenues un facteur aggravant pour l’endettement souverain. Dans l’Union européenne de 2008 à 2011, la part des dettes publiques en pourcentage du PIB a augmenté de 62,5% à 82,5%, ce qui signifie une croissance de 32% pour la période.

La globalisation des marchés financiers a conduit à internationaliser les dettes souveraines. Les dettes souveraines des pays occidentaux sont ainsi financées par les pays qui bénéficient d’excédents commerciaux et courants importants qui leur permettent de devenir des prêteurs internationaux. Ainsi dès les années 1970 et avec l’augmentation des prix du pétrole brut, les pays producteurs de pétrole ont constitué des réserves de change avec lesquelles ils ont pu constituer des fonds souverains d’investissements. Il en est ainsi de la dette publique des États-Unis dont la plus de la moitié des bons du trésor est aujourd’hui détenue par la Chine.

La mondialisation économique et la globalisation financière engendre des excès d’épargne dans les pays en forte croissance et dont la consommation intérieure est faible. Elle engendre également des besoins d'importants financements privés et publics dans les pays à faible croissance et à forte consommation. Certains pays comme la Chine ont, grâce à une très forte croissance économique tirée par leurs exportations, dégagé des capacités d’épargne très importantes, et ce en raison aussi de la faiblesse de leur consommation intérieure. Cette épargne jusqu’à présent canalisée en direction des pays occidentaux pour le financement des dépenses privées et publiques, a été subitement interrompue avec la crise de 2007-2008. Le risque est alors majeur de voir la croissance économique mondiale asphyxiée par l’absence de débouchés.

Les économies en croissance n’ont jusqu’à présent pas assez développé leur marché intérieur et les pays occidentaux ralentissent très fortement leur consommation en raison de la crise. La crise a bloqué les flux de crédits qui alimentaient la consommation des pays occidentaux, États-Unis en tête. Le flux net des emprunts des ménages étasuniens qui représentait début 2007, 10% de leur revenu disponible, est devenu négatif deux plus tard en 2009, ne s’élevant plus qu'à -3%. Cela signifie que désormais, ces ménages sont dans une phase de remboursement net de leurs dettes.

Un tel comportement engendre une réduction drastique à la fois de la consommation intérieure et des débouchés à la production des entreprises nationales et étrangères et assombrit sérieusement les perspectives d’investissements de ces dernières. Un tel processus renforce les anticipations négatives et favorise le processus de crise économique. Dans certains pays, ce retournement entre propension à dépenser et propension à épargner a fait très fortement augmenter la capacité de financement des agents privés. Ainsi, en Espagne, la capacité de financement des agents privés a augmenté de 18 points de PIB en deux ans, conduisant l’économie espagnole dans une situation de récession économique très forte.
Les déséquilibres mondiaux entre épargne et consommation ont ainsi très largement favorisé la diffusion de la crise financière et bancaire. Ils ont produit un véritable choc de la demande à l’échelle internationale. Le problème des interdépendances entre les économies conduit à fragiliser l’ensemble de la croissance mondiale. Il n’est visiblement plus ni viable ni possible pour certaines économies occidentales de continuer à consommer à crédit. Mais il n’est pas non plus viable pour les économies excédentaires de continuer de produire sans développer leur marché intérieur en termes de consommation. Le prix à payer des interdépendances économiques est d’autant plus élevé que ces déséquilibres sont aujourd’hui assumer par la dette publique des États occidentaux, Europe en tête, et que leur niveau ont aujourd'hui atteint le seuil de soutenabilité.

La crise peut sans nul doute être interprétée comme une crise de régulation qui marque la fin d’équilibres anciens, sans pour autant que de nouveaux équilibres soient pour l’instant instaurés. Un certain nombre de facteurs risquent d’accentuer la crise des dettes souveraines des pays développés renforcée par la crise économique.

Les pays développés, à la différence des pays émergents, sont par exemple aujourd’hui confrontés à une croissance de leurs dépenses sociales, une croissance des coûts de la santé, en raison du processus de vieillissement démographique. Une population qui vieillit est une population qui consomme moins et qui est a priori moins dynamique économiquement.
De plus, le vieillissement démographique réduit les perspectives de croissance de la population active, et des gains de productivité qui peuvent naître des processus d’innovations. Un dynamisme économique moindre réduit d’autant les ressources fiscales disponibles et augmentent les risques d’endettement des États, alors qu'en plus les dépenses publiques liées au vieillissement augmentent.

De telles perspectives dégradent alors d’autant plus la soutenabilité de la dette et nécessitent un accroissement des prélèvements obligatoires pour maintenir le système de protection sociale en l’état. Une telle augmentation s’avère d’autant plus difficile que le taux de prélèvement obligatoire est déjà à un niveau relativement élevé comparativement à celui des pays émergents, réduisant d’autant les marges de manœuvres possibles des pays développés.
Par ailleurs, les marchés intérieurs des pays émergents ne connaissent pas encore aujourd’hui le dynamisme qui caractérisait la croissance de la consommation dans les pays développés. Un pays comme la Chine, dont la croissance a été jusqu’à la crise tirée par la demande internationale, voit sa demande intérieure augmenter mais principalement en raison des investissements, et non pas comme résultat de la croissance de la demande intérieure des ménages. La consommation des ménages chinois demeure le maillon faible de la croissance chinoise, comme c'est aussi le cas de nombreux pays émergents. La situation est d'autant plus préoccupante pour les pays développés en crise, les pays de l'Union européenne en particulier, que les échanges sud-sud entre pays émergents ont fortement tendance à se développer.

Face à de tels déséquilibres, les pays se doivent de trouver les moyens d’une gouvernance renforcée. Le G20 réuni en 2008 a pris acte d’une telle nécessité et a permis une première réponse en termes de coordination internationale des politiques économiques afin de limiter le choc de la demande, engendré par la crise.
Il faut cependant souligner que les dettes souveraines ne sont pas nées de la crise de 2007-2008 : elles existaient avant cette crise. Cette dernière a en revanche largement renforcé leur importance. En 2009, la plupart des pays développés ont un niveau d’endettement supérieur à 50% de leur PIB et pour certains bien au-delà, comme le Japon ou la Grèce avec un taux d’endettement supérieur à 200% de leur PIB, alors que dans le même temps celui des pays émergents est bien inférieur à ce seuil.

L’absence de stratégie concertée et coordonnée de sortie de crise des pays occidentaux et en particulier des pays de la zone euro a constitué un facteur aggravant de la crise. Cette absence de stratégie coordonnée a pour la première fois conduit à mettre en doute la capacité des pays européens et occidentaux à maîtriser leur endettement. Face à la croissance de l’endettement public, les stratégies des pays développés sont différentes. Un premier groupe de pays considère que la réduction de l’endettement constitue la première priorité et a choisi d’inscrire dans leur norme suprême (constitution) une « règle d’or » empêchant de poursuivre la croissance de la dette publique, en limitant la capacité pour leur parlement de voter des lois finances déficitaires. Une telle règle nécessite alors une politique budgétaire fortement restrictive et réduit d’autant la capacité de sortie rapide de la crise. Ce premier groupe concerne l’Allemagne, le Royaume-Uni et d’autres pays européens comme l’Espagne, l’Italie ou le Portugal. Un second groupe de pays développés considère que la sortie de crise est prioritaire par rapport à la réduction de l’endettement public. C’est le cas des États-Unis et du Japon qui n’hésitent pas à poursuivre des politiques économiques entrainant des déficits publics importants.

L’absence de gouvernance économique mondiale de sortie de crise pour les dettes souveraines est ainsi évidente. Le jeu entre pays développés et émergents apparaît de plus en plus comme un jeu à somme nulle, où les pertes sont très largement partagées entre eux et où les gains seront quasi inexistants. En effet, les pays émergents ont pour principaux débouchés à leur production les marchés des pays développés avec l’Union européenne en tête. Mais la stratégie choisie par cette dernière s’appuie essentiellement sur une politique de rigueur forte et se place en position de faiblesse vis-à-vis des pays émergents. Ces derniers deviennent aujourd’hui les créanciers des États européens, sans pour autant comprendre qu’une crise marquée de la consommation pour les 500 millions de consommateurs européens risque fort de réduire leurs perspectives de croissance et ce d’autant que leur marché intérieur peine à se développer. Les excédents d’épargne des pays émergents ne trouveront plus à se placer dans les économies des pays développés contraints à des cures d’austérité.

La vitesse à laquelle les différents pays du monde sortiront de la crise actuelle est étroitement liée à leur capacité à trouver un consensus international concernant la gestion internationale des dettes souveraines et à la concertation nécessaire dans le cadre d’une gouvernance mondiale rénovée.